劳氏：同店 0.2%，第五个正增长季度

一、公司简介：1921 年的小五金店

劳氏（Lowe’s Companies），美股代码 LOW，总部在美国北卡罗来纳州莫里斯维尔（Mooresville）。

它是北美第二大家装零售商，1,761 家门店、1.96 亿平方英尺卖场，另有 540 个分支、120 个配送中心，员工约 30 万。

二〇二六年第二财季（截至七月三十一日）：

· 总销售 259.6 亿美元，同比 +8.3%（去年 240 亿）；

· 可比销售（同店）+0.2%——第五个连续正增长季度；

· 净利 24 亿美元；摊薄每股 4.27 美元（与去年持平）；

· 调整后每股 4.40 美元（+1.6%）；

· 毛利率 33.04%（同比下降 77 个基点）；

· 营业利润 35.49 亿美元，营业利润率 13.67%；调整后 14%（-62 个基点）。

两个「一次性」必须提前说：

一，收购费用。本季确认 9,600 万美元税前费用，与收购 FBM（Foundation Building Materials，基础建材分销商）和 ADG（Artisan Design Group，设计工作室网络）有关。

二，关税退款。每股收益里含 0.11 美元的 IEEPA 关税退款收益；毛利里含约 8,000 万美元（约 30 个基点）。

说明一下口径：劳氏财年一月底结束，「2026 财年第二季」对应二〇二六年五月到七月。本文用的是八月十九日发布的季报。

二、1952 年做建材批发，和纯五金店分野

一九二一年，L.S. 劳氏在北卡罗来纳州开了一家小五金店。

一九五二年，它开始做「建材批发 + 零售」——这是它和「纯五金店」的分野。

一九六一年，公司在纽交所上市。

之后四十年的故事，和家得宝几乎平行：开店、开大店、做「品类杀手」。但劳氏走了一条不同的路——它把门店做得更「亮」、更「适合家庭客」：宽通道、明亮灯光、更多女性向的装饰品类（灯具、窗帘、厨房）。

这个定位的差别，到今天还在：家得宝更「工地感」（专业客户为主），劳氏更「家居感」（DIY 客户为主）。

二〇一八年，马文·埃里森（Marvin Ellison）出任 CEO——他此前是 JCPenney 的 CEO，以「零售运营 + 成本控制」闻名。

他上任后做了三件事：关掉不赚钱的店、重建 IT 系统、把重心转向「Pro」（专业承包商）。

二〇二四年，它收购 FBM（基础建材分销：石膏板、钢架、天花板、外墙）；二〇二五年收购 ADG（设计工作室：橱柜、台面、地板的设计与安装）。

这两笔收购，和家得宝买 SRS、GMS 是同一件事：把「门店做不到的生意」（工地直送、安装服务）用收购补上。

三、和家得宝的正面比：这是这批最关键的一组

两家公司同一季度、同一个行业、同一批客户，数字放在一起，差别一目了然：

· 同店：家得宝 +1.7%（美国 +1.3%）；劳氏 +0.2%。

· 总销售：家得宝 +5.7%；劳氏 +8.3%。

· 营业利润率：家得宝 14.3%；劳氏 13.67%（调整后 14%）。

· 指引：家得宝重申；劳氏下调至区间底部。

三个结论：

第一，劳氏的同店更弱（0.2% vs 1.7%）。差 1.5 个百分点。而两家面临的宏观环境完全相同（高利率、房屋交易冻结、DIY 疲软）。差别在「客户结构」：家得宝的 Pro 占比更高，劳氏的 DIY 占比更高，而这一季 DIY 最弱。

第二，劳氏的总销售涨得更多（8.3% vs 5.7%），但那是「买来的」。同店只有 0.2%，意味着 8 个点的增长几乎全部来自 FBM 和 ADG 的并表。

第三，两家都在「用并购换增长」，但劳氏的「代价」更明显。它的毛利率降了 77 个基点——因为分销业务的毛利率低于零售。而家得宝的毛利率反而升了 30 个基点。

这组对比说明一件事：并购能买来「收入」，但买不来「同店」。

四、Q2 这份财报：三个数拆开看

第一个数：同店 +0.2%，但内部是「价升量降」。

· 可比客单价 +2.3%；

· 可比客流量 -2.1%。

「客单价涨 2.3%、客流跌 2.1%」，净下来 +0.2%——这是「涨价的极限」。

公司说客流下降主要是「对天气敏感的户外和季节品类承压」。

而月度数据更能说明「波动有多大」：五月 -0.4%、六月 +1.7%、七月 -1.2%。

公司还主动说明了一个技术细节：「七月四日假期的时点变化，给财年六月带来约 75 个基点的同店收益，并在七月造成大致相同的拖累。」

「+1.7% 和 -1.2% 互相抵消，净下来 +0.2%」——这就是零售业「月度数据」的真相：大部分波动是「日历」，不是「需求」。

第二个数：总销售 +8.3%，但同店只有 0.2%。

差额 8 个点，来自 FBM 和 ADG 的并表。

换句话说：这家公司这一季「卖得更多」，但没有「卖得更好」。

而公司的说法是：「Pro、线上和家庭服务的持续增长，带来了第五个连续正增长季度，尽管可选 DIY 支出承压。」

其中线上销售 +15.7%——这是唯一「双位数增长」的渠道。

第三个数：毛利率 -77 个基点，但含 8,000 万的关税退款。

公司说：毛利率 33%，「同比下降 80 个基点（调整后口径），包括 FBM 和 ADG 收购的稀释影响，部分被有利的信用卡收入抵消」。

「信用卡收入」这一项值得注意——劳氏有自己的商业信用卡（Lowe’s Business Rewards），利息收入是「准金融业务」，毛利率远高于卖建材。

所以「毛利率降 80bp」，不是「卖货不赚钱了」，是「业务结构变了」（低毛利的分销占比上升）。

五、指引下调到「区间底部」

公司把全年指引收窄到原区间的底部：

· 总销售 约 920 亿美元（原 920 至 940 亿）；

· 同店 持平（原「持平至 +2%」）；

· 营业利润率 11.2%；调整后 11.6%；

· 摊薄每股 约 11.75 美元（原 11.75 至 12.25）；调整后 约 12.25（原 12.25 至 12.75）；

· 资本开支 至多 25 亿美元。

「下调到区间底部」和「下调区间」是两回事。它只做了前者——说明「最坏的预期没有出现」，但「最好的预期也不会出现」。

而公司特意说明：「全年指引包含第二季已确认的关税退款，但不包含下半年任何可能的额外退款。」

这句话很诚实：它没有把「可能再退的税」算进指引。对比一下——这一季 EPS 里有 0.11 美元的退税，占 4.40 的 2.5%。如果下半年再退一笔，实际业绩会超指引。

而市场对这份财报的反应是：财报当天股价涨 2.02%（收 220 美元），第二天回吐 1.21%。——「盈利超预期、指引下调」，市场选了「盈利」。

但要注意：它的股价年初至今跌约 10.6%，同期标普 500 涨 12.4%。——「跑输大盘 23 个百分点」，这是「家装零售在二〇二六年的处境」。

六、资产负债表：这季最好的一块

在「同店几乎不涨」的背景下，劳氏的资产负债表在改善：

· 自由现金流 31 亿美元（单季）；资本开支 5.42 亿；

· 现金 32 亿美元；

· 调整后债务/EBITDAR 3.0 倍，目标 2.75 倍（预计 2027 年中达成）；

· 投入资本回报率（ROIC）25.5%；

· 股息 6.73 亿（每股 1.20 美元）。

「ROIC 25.5%」这个数，在家装零售里是很高的。它的意思是：每投入 100 元资本，一年赚 25.5 元。——而它的资本成本大约 8% 到 9%。所以它在「创造价值」，只是「增长速度慢」。

而「去杠杆」这条路，它走了好几年：从收购 FBM 带来的债务高峰，往 2.75 倍的目标降。

这意味着未来两年，它的「股东回报」空间有限——钱要先还债。

对比家得宝：它的商誉已经累积到 143 亿，但没有公开的「去杠杆目标」。——两家的资本配置优先级不同：劳氏先修表，家得宝先回购。

七、三个必须盯的数

一，同店的「客流」。这一季 -2.1%。这是「需求」的直接读数。客单价可以靠涨价撑，客流撑不住——如果客流连续四个季度为负，说明「来店的人真的在减少」，那是结构问题。

二，毛利率。这一季 33.04%（-77bp）。如果它连续三季下降，说明「分销稀释」在加速——而这意味着「收入涨、利润不涨」。

三，调整后债务/EBITDAR。这一季 3.0 倍，目标 2.75 倍。这个数达标之前，回购空间有限。而「回购」是零售股估值的重要支撑。

八、风险，说四条

第一，DIY 的「结构性」疲软。公司反复说「可选 DIY 支出承压」。而这不是「周期」，是「结构」——高利率让「换房」冻结，「不换房就不大装修」，只剩下「不得不修」的需求。而这个需求，正在被 Pro 客户拿走。

第二，并购整合。FBM 和 ADG 两笔收购在两年内完成，9,600 万美元的费用只是「开始」。整合涉及系统、人员、客户关系、定价体系。整合不顺，会同时拖累同店和毛利率。

第三，并购带来的「商誉与杠杆」。它现在的债务/EBITDAR 是 3.0 倍。如果家装市场继续弱，EBITDAR 下降，这个倍数会自动上升——那就要「减少回购、甚至增发股票」。

第四，关税与成本。毛利率里含 8,000 万美元关税退款（约 30bp）。而「燃油与运输成本上升」正在抵消它。退税是一次性的，成本是持续的。

九、一句话

劳氏卖的是「一车建材，和一个能把橱柜装好的师傅」——它的客户正在从「自己动手的业主」，变成「按工地排期的承包商」。

这家公司现在的处境，可以用一句话概括：「同店不涨，但公司在变好。」

· 同店 +0.2%（第五个正增长季度，但幅度极小）；

· 总销售 +8.3%（全靠并购）；

· 毛利率 -77bp（并购稀释）；

· 但 ROIC 25.5%、FCF 31 亿、债务在降。

这就是「成熟行业的收缩期」：增长靠买，效率靠自己。

而它和家得宝的对比，是理解这个行业最好的窗口：同样面临 DIY 疲软，家得宝同店 +1.7%、指引重申；劳氏同店 +0.2%、指引下调到区间底部。——差 1.5 个点的同店，反映的是「Pro 占比」的差距。

所以看它，别看「总销售 +8.3%」，看三件事：同店的客流有没有转正、毛利率有没有止住下滑、债务/EBITDAR 什么时候到 2.75 倍。

最后一句：这是「家得宝的影子公司」。它比家得宝小、比家得宝弱、比家得宝转型慢——但它也在做对的事：买 Pro 渠道、修资产负债表、等住房市场回暖。而「等」这件事，是家装零售的宿命。

这一类：客户不是业主，是包工头

归类：客户不是业主，是包工头。

同一类的还有：家得宝（同一个市场的另一半）。区别是：**家得宝 Pro 占比更高，劳氏 DIY 占比更高。**

这一季的对照很干脆：**同店 0.2% 对 1.7%，指引下调到区间底部对重申**。同一批宏观压力，差别只有一条——这一季 DIY 最弱，而劳氏的 DIY 更重。

数据出处与口径说明

本文全部财务数据，取自劳氏二〇二六财年第二季财报（二〇二六年八月十九日发布）及同日业绩电话会记录。包括：总销售 259.6 亿美元（+8.3%，去年 240 亿）、可比销售 +0.2%、净利 24 亿、摊薄每股 4.27 美元（去年 4.27）、调整后每股 4.40（+1.6%，去年调整后 4.33）、FBM/ADG 相关税前费用 9,600 万、关税退款每股 0.11 美元 / 毛利约 8,000 万（约 30bp）、毛利率 33.04%（-77bp）/ 调整后 -80bp、营业利润 35.49 亿 / 利润率 13.67%、调整后营业利润率 14%（-62bp）、SG&A 占销售 17.2%（杠杆 14bp）、税率 24.4%、库存 177 亿（+14 亿）、FCF 31 亿、资本开支 5.42 亿、股息 6.73 亿（每股 1.20）、调整后债务/EBITDAR 3.0 倍（目标 2.75 倍，2027 年中）、现金 32 亿、ROIC 25.5%、门店 1,761 家 / 1.96 亿平方英尺。

月度同店（5 月 -0.4%、6 月 +1.7%、7 月 -1.2%，独立日时点影响约 75bp）；可比客单价 +2.3%、可比客流 -2.1%；线上 +15.7%。

全年指引（销售约 920 亿、同店持平、营业利润率 11.2% / 调整后 11.6%、摊薄每股约 11.75 / 调整后约 12.25、资本开支至多 25 亿、税率约 24.5%、净利息约 16 亿）为公司下调后的前瞻性陈述，包含 Q2 已确认的关税退款，不含下半年可能的额外退款。

关于与家得宝的对比：家得宝为2026 财年第二季（截至 8 月 2 日，8 月 18 日发布），劳氏为2026 财年第二季（截至 7 月 31 日，8 月 19 日发布）——两者窗口基本重合，可比性较强；但两家「可比销售」的定义细节（是否含线上、是否含新店）存在差异，本文只做方向性对照。

关于「股价涨 2.02%、年初至今跌 10.6%」：为第三方行情报道，非公司披露。

关于「ROIC 25.5%」：为公司披露的非 GAAP 指标，其计算方式（分子分母口径）见财报调节表；本文未做二次核算。