伯克希尔：3,655 亿现金，是一个判断

一、公司简介：1839 年的纺织厂，1965 年被巴菲特买下

伯克希尔哈撒韦 1839 年成立，最初是一家纺织厂。1965 年，沃伦·巴菲特接手，把它变成了一家控股公司。今天它是一家市值超过 1 万亿美元的集团。

它没有主营业务，只有一堆「全资子公司 + 股票组合」：

保险——GEICO（车险）、Berkshire Hathaway Reinsurance（再保险）、General Re。

铁路——BNSF（美国最大的货运铁路之一）。

能源——BHE（Berkshire Hathaway Energy，公用事业）。

制造、服务、零售——一堆公司（Precision Castparts、Lubrizol、See’s Candies、Dairy Queen 等）。

股票组合——苹果、美国运通、美国银行、可口可乐、雪佛龙、Alphabet 等。

2026 年第三季营业利润 107.61 亿美元，增长约 34-40%；现金及短期投资约 3,655 亿美元。

但这家公司最值得看的，不是这两个数字，是「它拿着 3,655 亿现金，却几乎不买」这件事。

因为对伯克希尔来说，「不买」本身就是一个判断。

二、1839 年的纺织厂，他后来说这是最糟的一笔

1839 年，一家纺织厂在罗德岛成立，后来叫「伯克希尔哈撒韦」（两家纺织厂合并的名字）。

1955 年，两家合并后陷入困境——因为美国纺织业在跟「南方非工会工厂」竞争，成本打不过。

1965 年，巴菲特通过他的合伙基金买下控制权。他后来承认：「这是我做过最糟的一笔投资。」因为纺织业是结构性衰退的行业，无论怎么管理都救不回来。

但这次错误教会他一件事：「买好生意，比「把坏生意管好」重要得多。」

1970 年代，他用纺织厂产生的现金流，买了保险——1967 年买 National Indemnity，1976 年买 GEICO 的部分股权（后来全资）。

为什么买保险？因为保险有一个「别人没有的东西」：浮存金（float）。

浮存金的意思是：客户先付保费，公司后赔款，中间这笔钱是「别人的钱，暂时放在你这里」。

这笔钱可以拿去投资——而且成本极低（如果承保不亏，成本是负的，等于「别人付钱让你用他的钱」）。

这就是伯克希尔模式的根基：用保险的浮存金，买能产生现金流的好生意。

1988 年，他买了可口可乐（13 亿）。2008 年，他买了比亚迪（2.3 亿）。2016 年，他开始买苹果（最终到 1,700 亿）。

2026 年 1 月 1 日，格雷格·阿贝尔（Greg Abel）接任 CEO，巴菲特留任董事长。

三、3,655 亿现金，是什么

这是理解伯克希尔最重要的一件事。

它在 2026 年第一季末，现金及短期投资达到 3,974 亿美元——历史最高。第二季末降到 3,655 亿（减少约 320 亿）。

为什么持有这么多现金？三个原因：

一，它在等市场大跌。

巴菲特的逻辑是：「现金是一张看涨期权，行权价是「别人的恐慌」。」当市场大跌、别人被迫卖出时，它有现金可以「接盘」。

历史上它这样做过几次：2008 年金融危机（买高盛、GE 的优先股）、2020 年疫情（买日本五大商社）。

二，短期国债的收益率够高。

现在短期国债收益率在 5% 左右。3,655 亿 × 5% = 每年约 180 亿美元的「无风险收益」。

这个数字很重要——它意味着「拿着现金的成本很低」（因为它能赚 5%），所以「不买」不是损失，是「等更好的机会」。

三，它找不到「足够大 + 足够便宜」的标的。

伯克希尔的体量太大了。一笔能影响它业绩的收购，至少要 300-500 亿美元。而全世界符合它标准（好生意 + 合理价格 + 有护城河）的标的，在这个价位上很少。

所以现金多这个事实，本质上是「它认为现在的市场太贵」。

四、但阿贝尔接手后，节奏变了

这是这一季最值得注意的变化。

看回购这条线：

2026 年第一季：2.35 亿美元（在 18 个月暂停后的谨慎重启）。

第二季：45 亿美元。

第三季（前四周）：34 亿美元。

前九个月合计：约 70-79 亿美元。

这条线是加速的。从 2 亿到 45 亿，再到 34 亿（四周），这说明新 CEO 在「用回购表达判断」。

而且要注意伯克希尔的回购规则：只有在「股价显著低于内在价值」时，CEO 才能授权回购。

所以加速回购这个动作，等于阿贝尔在说「伯克希尔被低估了」。

还有一件事：它结束了「连续 14 个季度净卖出股票」的状态。

第二季它买入 198 亿股票、卖出 37 亿——净买入 161 亿。这是 2022 年以来第一次净买入。

买了什么？

Alphabet：增持约 170 亿，持仓达 360 亿（成为第三大持仓，仅次于美国运通、苹果）。

Delta Air Lines：增持 1,750 万股（约 16 亿）。

Macy’s：持股翻倍（约 1 亿）。

Lennar（房屋建筑）、纽约时报：新建仓。

但这里有一个关键细节，很多报道都漏了：

Alphabet 那笔 170 亿，是巴菲特做的决定，不是阿贝尔。

巴菲特自己跟 CNBC 说的。这说明：在投资这件事上，巴菲特还在管；阿贝尔管的是运营。

这是交接期的典型状态——两个人分工，而不是「一个人交、一个人接」。

五、它的估值悖论

这一季有一个很奇怪的现象：营业利润创纪录（+34-40%），但股价「跑输」。

A 类股年内涨约 14%，但在 9 月创历史新高后跌了约 6%。

为什么「业绩好，股价不涨」？三个原因：

一，它的业务「太分散」。

市场喜欢纯粹的故事（比如「一家 AI 芯片公司」），而伯克希尔是「一堆不相关业务的组合」。这种结构在「讲故事」的时代拿不到溢价。

二，它的核心业务成熟。

BNSF 这一季利润下降 15%（因为「货运量下降 + 成本上升」）。GEICO 虽然恢复盈利（承保利润 11 亿），但它的市场份额在被 Progressive 抢。

这些都是成熟业务，增长有限。

三，它的投资组合在拖累。

这一季它有 241 亿美元的投资损失——主要因为「苹果股价跌了 11.7%」。

这个损失是账面的（没有卖出），但它会体现在「GAAP 净利润」里，让净利润看起来很差。

伯克希尔自己每次都在财报里提醒：「不要看季度净利润，要看营业利润。」因为投资损益的波动会掩盖「经营的真实情况」。

六、它的真正资产，不是股票，是资本配置能力

这是这一篇最重要的一个判断。

大部分人看伯克希尔，看的是「它持有什么股票」。但这只是结果。

真正的原因是：它有一套资本配置的能力——把「保险的浮存金」和「子公司的现金流」，配置到「回报最高的地方」。

这套能力包含三件事：

一，找到「好生意」。巴菲特的标准是「有护城河、能持续产生现金流、管理层可信」。这个标准听起来简单，但「坚持不用」很难——因为便宜但平庸的生意到处都是。

二，等待「好价格」。他的原则是「别人贪婪时恐惧」。这就是为什么它现在拿着 3,655 亿现金——因为「好价格」还没出现。

三，放手「不管」。它买下的子公司（比如 See’s Candies、BNSF），基本「不干预经营」，只做资本配置。这是一种「极端的放权」。

这三件事加起来，形成一种很难复制的能力。因为：

• 它需要长期的资金（保险浮存金是长期的）。
• 它需要「不被短期业绩压力影响」（伯克希尔的股东结构支持这一点）。
• 它需要「一个能做判断的人」（这是最难的）。

第三条是交接的核心问题：阿贝尔能不能做到同样的判断？

从这一季看，答案是部分能——他会回购（说明他会「判断自己公司被低估」），但他还没做过大额收购（那是判断别人公司）。

七、真正的风险：交接的不确定性

第一，交接的不确定性。

巴菲特 2026 年 96 岁（生于 1930 年）。他留任董事长，但最终的判断权会逐步交给阿贝尔。

市场对后巴菲特时代的伯克希尔，一直有折价——因为它的一部分价值，是「巴菲特的判断力」，而这部分「不能继承」。

第二，规模诅咒。

1 万亿美元的市值，意味着「任何能推动股价的交易」都要几百亿。而「几百亿的好标的」很少。

所以它的增长率会持续下降——这不是能力问题，是数学问题。

第三，保险的长尾风险。

它做再保险（给保险公司保险），这块的赔付可能「几十年后才发生」（比如石棉诉讼）。所以它的准备金是否充足，是一个「长期不确定」的事。

第四，苹果的集中度。

苹果曾经占它股票组合的 40% 以上。虽然它减持了一部分，但「苹果仍是第一大持仓」。

如果苹果出问题，它的账面净值会大幅波动。

第五，气候与监管。

它的能源业务（BHE）和保险业务都受气候变化影响——野火洪水会增加赔付，也会增加「公用事业的资本开支」。

八、该盯的三个数

一，现金余额的变化。现在 3,655 亿。如果它开始大幅下降，说明在买（可能是抄底）；如果继续上升，说明「还是觉得贵」。

二，回购的规模。第二季 45 亿、第三季前四周 34 亿。如果这个速度持续，说明「它认为自己的股票便宜」——这是一个管理层判断的直接读数。

三，GEICO 的承保利润。这一季 11 亿。GEICO 是它的「现金牛」，如果承保利润率能稳定在两位数，说明转型成功。

九、一句话

它拿着 3,655 亿现金不买，不是「找不到机会」，是「在等一个它认得出的价格」——而这套等待的能力，正是它最值钱、也最难交接的资产。

这一类：卖的是资本配置能力

归类：卖的是资本配置能力。

这一类在站内只有它一家。逻辑是：**它不生产商品，它生产「把钱放到最该去的地方」这个判断，然后用几十年证明这个判断可信。**

所以它的估值不能按资产算，要按「这套判断还能用多久」算。这也是「后巴菲特时代」折价的来源——**资产还在，判断要换人。**

数据出处

伯克希尔 2026 年第三季财报：营业利润 107.61 亿美元（同比 +34% 至 +40.6%，不同来源口径略有差异）；现金及短期投资约 3,655 亿美元（第一季末 3,974 亿，第二季减少约 320 亿）；第三季回购 11 亿美元、前九月合计约 70 亿美元；第三季投资损失 241 亿美元（主因苹果股价下跌 11.7%）；GEICO 承保利润 11 亿；BNSF 利润下降 15%；A 类股年内涨约 14%、9 月高点后回落约 6%；市值约 1.09 万亿美元。公司披露 + 第三方汇总，中高可信。

2026 年第二季：回购 45 亿美元（2024 年初以来最大单季）、买入股票 198 亿 / 卖出 37 亿（结束连续 14 季净卖出）；Alphabet 增持约 170 亿至 360 亿（第三大持仓），该决策由巴菲特做出（其本人向 CNBC 确认）；Delta 增持 1,750 万股（约 16 亿）、Macy’s 持股翻倍（约 1 亿）、新建仓 Lennar 与纽约时报；第三季前四周回购约 34 亿；2026 年 1 月 1 日 Greg Abel 接任 CEO，巴菲特留任董事长。公司披露与媒体报道，中高可信。